I mitten av september aviserade kullagertillverkaren SKF avsikten att knoppa av bolagets fordonsverksamhet, vilket skickade upp aktien nära 9 procent på tre dagar – ett inte helt ovanligt scenario när avknoppningar aviseras. De stora frukterna av en avknoppning brukar dock kunna plockas längre fram (läs mer i faktarutan nedan).
Avknoppningar är intressanta för investerare ur flera perspektiv. Först och främst signalerar de att ägare, styrelse och ledning fokuserar på att skapa aktieägarvärde, snarare än på att berika sig själva. Efter uppdelningar blir bolagen mindre, vilket normalt betyder lägre löner och arvoden. Som motpol finns ”imperiebyggare” – vd:ar som till varje pris vill växa, gärna hastigt – och inte sällan med problem i slutändan.
Akademiska studier visar också på en överavkastning för både moderbolaget och avknoppningen, i synnerhet den senare. En förklaring är att uppdelningar skapar mindre bolag, och att småbolag över tid utvecklats bättre än storbolag på börsen. Affärsområden som tidigare inte fått den uppmärksamhet de förtjänar kan också gynnas av ett annat fokus på verksamheten. Vidare tenderar aktiemarknaden att uppskatta renodlade verksamheter, medan konglomeratstrukturer ofta handlas med rabatt.
Även tekniska aspekter kan bidra till att avknoppningar blir felprissatta. Indexfonder kan bli sittande med ett innehav som inte ingår i deras jämförelseindex, och måste sälja. Genomlysningen är också begränsad – det är inte som vid en börsnotering, där ett omfattande prospekt publiceras och priset är mer eller mindre fastställt.
Dessutom saknas normalt analytikertäckning initialt. Första handelsdagen för en avknoppning präglas därför av stor osäkerhet: Vilket värde kommer investerarna att sätta på verksamheten? För förvaltare som gör sin hemläxa kan avknoppningstillfällena bjuda på riktigt intressanta möjligheter.
Mattias Montgomery och Isak Lenholm förvaltar fonden Carnegie Spin-Off tillsammans med Simon Blecher. De bevakar noga alla avknoppningar som aviseras, och ser de ett spännande case görs en djuplodande analys.
– Vi gjorde ett rejält jobb när danska rederiet Maersk skulle avknoppa sin bogserbåtsverksamhet i Svitzer i våras. Mycket talade för att aktien skulle börja handlas under 200 danska kronor, vilket var en intressant nivå där vi kunde agera. Sen kom den in på 235 kronor och steg snabbt till 270 kronor – då var det bara att släppa den, säger Isak Lenholm.
Desto bättre gick det när finländska verkstadskoncernen Cargotec i fjol aviserade avsikten att dela upp verksamheten i tre delar. I år har materialhanteringsverksamheten i Kalmar särnoterats, den svaga marina lasthanteringsdivisionen MacGregor är på väg att avyttras. Kvar i Cargotec finns Hiab – inriktat på lasthanteringsutrustning för vägfordon.
– Cargotec ägde vi över ett år innan avknoppningen ägde rum, och det har varit en riktigt bra affär. I sådana här fall kan aktiva förvaltare dra nytta av en form av tidsarbitrage, säger Mattias Montgomery.
Carnegie Spin-Off är inte enbart inriktad på avknoppningar, utan även på strukturaffärer i bredare bemärkelse. Bolag kan renodla och få en mer fokuserad affär även via exempelvis avyttringar och strategiskiften.
Ett exempel där fondförvaltarna gärna ser en sådan förändring är byggbolaget NCC (för fler exempel, se faktaruta nedan).
Likt branschkollegorna Skanska och Peab blir NCC sittande med ett negativt rörelsekapital i byggverksamheten eftersom kunderna betalar i förskott. Detta kapital plöjer byggtrion ned i egna fastighetsutvecklingsprojekt, med syfte att antingen avyttra fastigheterna eller bygga upp ett eget bestånd (som Skanska på slutet). Avkastningen på investeringarna lämnar dock en del övrigt att önska.
– Dessutom har börsen svårt att värdera utvecklingsaffären. Med ojämna mellanrum avyttras projekt som ofta leder till extravinster. Men eftersom dessa inte är återkommande vågar analytikerna inte räkna med dem. Efter några svaga år på fastighetsmarknaden sitter byggbolagen nu på dolda tillgångar som inte reflekteras i värderingen. I våra ögon vore det bästa om NCC synliggjorde värdena genom att sälja resten av sina fastigheter och sen lägga ner utvecklingsverksamheten, säger Mattias Montgomery.
På Stockholmsbörsen är det inte bara SKF som går mot en uppdelning. I våras aviserade Lars Wingefors dataspelskoncern Embracer en ambition att dela upp koncernen i tre fristående bolag. Bolaget som 2016–2021 var en förvärvsdriven kursraket har de senaste åren brottats med problem och fått se aktiekursen rasa med omkring 80 procent.
– Vi äger inte Embracer i dag, men har gjort mycket jobb. Exempelvis var jag nyligen nere på en tysk spelmässa. När avknoppningarna väl sker har vi tre möjligheter att agera på, allt beroende på hur marknaden värderar de enskilda bolagen, säger Isak Lenholm.
Även teknikbolaget Hexagon, under en lång period en förvärvsdriven kursraket med Ola Rollén i spetsen, går mot en uppdelning. I oktober aviserades att bolaget utvärderar en avknoppning av verksamheten Asset Lifecycle Intelligence, som utgör runt en femtedel av omsättningen. Bara ett par veckor senare aviserades att vd:n Paolo Guglielmini lämnar Hexagon efter bara knappt två år på posten.
RENODLING Carnegie Spin-Off-förvaltarnas bästa kandidater på börsen
Några börsbolag där Carnegie Spin- Offs förvaltare Mattias Montgomery och Isak Lenholm ser renodlings-eller avknoppningspotential:
- ABB: Ledningen har varit tydlig med att fler strukturgrepp väntar. En del som skulle kunna stå på egna ben är elladdning för kommersiella fordon, med så kallade super chargers. Kortsiktigt är det emellertid fel börsklimat för en sådan avknoppning.
- Husqvarna borde knoppa av affärsområdet Construction, som kan bli en bra roll-up – ett bolag som förvärvar sig större. Gardenas konsumentaffär tynger koncernen – en separation skulle frigöra
kapital till robotdelen, som pressas av hård konkurrens från Kina. - Sandvik: Verkstadsbolaget som knoppade av stålverksamheten i Alleima 2022 borde ta ett grepp till och låta gruvaffären stå på egna ben, som Atlas Copco gjorde med avknoppningen av Epiroc. Sandviks verktygsaffär Manufacturing and Machining Solutions är en cyklisk och krympande affär.
- TF Bank: Välskött nischbank med tre affärsområden: kreditkort, betallösningar för e-handeln samt konsumentlån. Den sistnämnda verksamheten har blivit en alltmer udda fågel som skulle kunna avyttras eller knoppas av.
CASE Industridelens starka marginaler lyfter SKF när fordonsaffär knoppas av
Kullagertillverkaren SKF har under lång tid underpresterat rejält relativt börsens ”finverkstad”. Bolag som Atlas Copco och Alfa Laval har levererat betydligt bättre vinsttillväxt. En förklaring har varit SKF:s fordonsverksamhet, som uppvisar svag lönsamhet och volatil intjäning.
Under 2023 stod fordonsaffären för cirka 30 miljarder kronor av koncernens omsättning, med en justerad rörelsemarginal på 5,6 procent. Som jämförelse omsatte SKF:s industriaffär 73 miljarder med en marginal på 15,4 procent.
I dag värderas SKF med en EV/EBIT-rabatt mot branschkollegorna på cirka 40 procent. Caset i uppdelningen bygger på att fordonsverksamheten sannolikt värderas till lägre multiplar när den står på egna ben, men att det mer än vägs upp av att SKF:s industriverksamhet kan åsättas klart högre multiplar när den inte längre tyngs av den svaga fordonsaffären.
Carnegie Researchs verkstadsanalytiker ser ett ”summan av delarna”-värde på cirka 300 kronor per aktie i SKF. Återstår dock att se om och när det värdet realiseras. Avknoppningen beräknas ske under första halvåret 2026, om allt går enligt plan.
Detta är en artikel från vinterutgåvan av Carnegie Private Bankings kundmagasin Insikt. Vill du veta mer om vårt erbjudande? Boka ett möte här.
Investeringar i finansiella instrument är förknippade med risk och en investering kan både öka och minska i värde eller komma att bli värdelös. Historisk avkastning är ingen garanti för framtida avkastning. Ingen del av denna information skall uppfattas som en uppmaning eller rekommendation att utföra eller disponera över någon typ av investering eller att ingå några andra transaktioner. Informationen är inte att betrakta som en personlig rekommendation eller ett investeringsråd. Adekvat och professionell rådgivning skall alltid inhämtas innan några investeringsbeslut fattas och varje sådant investeringsbeslut fattas självständigt av kunden och på dennes eget ansvar.
Mer information om Carnegie Spin-Off finns i fondens faktablad.